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映画、書評、ジャズなど

福田慎一「「失われた20年」を超えて」

 

 バブル以降の日本の金融政策を振り返り、日本がなぜ長期にわたる不況に陥ったかについて分析した本です。要するに、政策の対応、特に不良債権処理への対応が後手後手に回ったこと、そして、不良債権が解決に向かった後においても、生産性や競争力を高める抜本的な対応が十分でなかったことが、長期にわたる不況を生み出す結果につながったというのが、本書の主張です。

 

まず、本書では、バブル発生について、金融自由化のプロセスの問題を指しています。つまり、金融の自由化が進むにつれて、健全な大企業ほど銀行借入を減らし、代替的な手段で資金を調達するようになったことで、銀行が新たな貸出先を発掘しなければならなくなり、不動産向け融資が増加したというわけです。

こうして資産バブルが起こるわけですが、他方で物価は安定していたため、金融引き締めが直ちに行われることはなく、当時はまだマクロ・プルーデンスの考え方も一般的でなかったこともあって、信用膨張を防げなかったという面が指摘されています。

 

バブル崩壊後については、その処理に非常に長い期間を要したことが指摘されています。実際に不良債権処理に本腰が入れられたのは、バブル崩壊から10年近く経った1990年代末になります。この間、不良債権比率は一貫して上昇しています。

政策側においては、政治的な混乱や世論の反対によって、本格的な公的資金の投入に至らず、他方、金融機関側にも、政策当局の対応の遅れと救済措置に対する期待から、不良債権処理を大幅に遅らせるモラル・ハザードが発生したことで、問題は先送りされてしまったわけです。銀行の会計上の裁量があったため、バランスシートの劣化が的確にディスクローズされなかったこと、自己資本規制が緩やかに運用されていたため自己資本不足に陥った金融機関であっても営業を続けることができてしまっていた点も、本書で指摘されています。

さらに、1990年代末には、本来は資金を供給すべきでない借り手に引き続き貸出が行われる「追い貸し」と本来は資金が供給されるべき借り手に貸出が行われない「貸し渋り」とが同時に発生したことが、日本経済をさらに機能不全に陥らせたと著者は強調しています。1990年代になっても全産業の貸出残高はほとんど減少していませんが、これは建設業、不動産業、小売業といった非製造業向けに追い貸しが行われていたことの表れであり、これによって銀行側も不良債権の追加的な計上を回避することができ、結果的に不採算企業が延命させられてしまったわけです。

こうした「追い貸し」と同時に、本来は資金を供給すべき相手先に貸出が行われないという「貸し渋り」や相手先から貸出が回収される「貸し剥がし」が発生します。銀行はバランスシートが劣化する中で自己資本比率を維持するため、リスクの高い貸出を抑制し、資金回収が比較的容易な貸出先から資金を引き上げ、国債保有額を増加させていきます。

こうした「貸し渋り」「貸しはがし」によって、代替的な資金調達手段が限られている中小企業に大きな悪影響が生じることになります。

「・・・一九九〇年代の日本経済では、「追い貸し」と「貸し渋り」という一見相矛盾する貸出行動が、非効率的な企業の過剰設備を温存する一方、効率的な企業の設備投資を抑制するという資源配分の非効率を生み出したと考えられる。」(P70)

こうした現象に加え、この時期には過剰債務問題が生じ、それが不良債権の処理を遅らせたと著者は指摘しています。つまり、メインバンクシステムが機能しなくなっていたため、経営再建の見込みが乏しい「ゾンビ企業」の清算が行われず、温存されてしまったというわけです。 1990年代前半までは債権放棄がほとんど行われていなかったことが本書で指摘されています。

 

また、本書では、当時の長銀日債銀の顧客企業に対する対処法の違いを比較しています。すなわち、外資系に売却され「ショック療法」が採用された長銀と、当初は国内投資家グループに売却されたため欧米型の「ショック療法」が採られなかった日債銀とを比較した分析です。その結果、長銀の顧客は、短期的には倒産件数が増加したものの、それを乗り越えて存続した企業は長期的に顕著な利益率の回復が見られたのに対し、日債銀の顧客は、短期的に劇的な倒産の増加はなかったものの、長期的な利益率の回復は見られなかったとのことで、著者は、大企業に関しては「ショック療法」がバブル崩壊後の日本では望ましい対処法であることを示唆しているものと結論づけています。ただ、著者は、こうした「ショック療法」は、対象を中小企業に限定した場合は必ずしも望ましいとは言えない点も併せて指摘しています。

「 長期低迷を打破し、問題を抜本的に解決するには、時として血を流す改革が必要となる。当時の日本経済でも、大企業に関しては、「ゾンビ企業」となった借り手を市場からいち早く退出させる一方で、再生可能な企業を大胆な構造改革を行って存続させる「ショック療法」がまずは適切な処方箋であったといえる。」(P130)

 

2000年代に入ると、問題企業の多くは復活を遂げるわけですが、それでも日本経済の低迷は続きます。その要因として、著者は、こうした復活がリストラやコスト・カットによるものが大きかったため、節約志向の経営姿勢の下で、競争力強化につながる技術革新が限られていたことを指摘しています。

コスト・カットはすぐに成果が出にくい研究開発部門などに偏ることになったことで、日本企業の競争力の低下につながりました。そして、コスト・カットという後ろ向きの取り組みに重点が置かれた結果、生産性向上や競争力強化につながるような前向きな取組が十分なものとならず、新規の設備投資も大きく遅れることになります。こうした要因が、日本企業の価格競争力の低下につながり、価格引き下げ競争が激化したため、デフレの深刻化をもたらすこととなったというわけです。

 

 以上、私なりに本書の主張をなぞってみました。一言で言えば、不良債権処理への取り組みが遅れ、不良債権問題が解消された後も、真に必要な構造改革に着手されなかったことが、20年にわたる停滞をもたらしたといのが、本書の主張です。

本書の認識は、おそらく国際的に共有されている認識に近いものだと思われ、こうした教訓がリーマンショック後の米国の対応にも活かされていることは、先般ご紹介したガイトナーの回顧録を見てみ窺えます。 

loisir-space.hatenablog.com

 

では、これから日本経済にとって何が必要か。この点については、著者は財政赤字削減の必要性を強調しています。日本の国債は金融機関が大量に保有していることから、財政危機は金融危機の引き金になりかねないと著者は指摘しています。

「財政危機は、多くの金融機関が国債を大量に保有している場合、金融危機の引き金ともなる。なぜなら、債券の利回りの上昇はその価格の下落を意味するので、財政危機によって国債利回りが上昇すると、金融機関が保有する国債価格が下落し、それのよってバランスシートの健全性が大きく毀損されるからです。」(P252)

 

このため、本書では、高齢者向けの社会保障の大胆なカットや、成長する世界経済との連携の強化などの必要性が指摘されています。そうした方向性をどのように具体化するかは、本書のテーマの先にある部分です。

 

いずれにしても、本書は、これまでの日本経済の停滞の要因を冷静にわかりやすく振り返っており、頭の整理として大変有用な本でした。